（報告出品方/作者：興業(yè)證券，賴福洋）

1、電解鋁：盈利迎來改善窗口期

1.1、回顧：供給政策糾偏帶來盈利回落

地產(chǎn)低迷疊加疫情擾動，終端需求延續(xù)弱勢。2021 年下半年以來，以地產(chǎn)為代表 的下游領域快速回落成為基本金屬需求持續(xù)低迷的關鍵。由于棚改政策和居民杠 桿率上升過快等因素，2015-2020 年的地產(chǎn)周期在繁榮頂部停留時間過長，期間房 地產(chǎn)銷售遠高于合理中樞水平，而這種周期性的超買一旦面臨反轉下行其調(diào)整的 時間和幅度也將超出預期。因此盡管2021年11月份以來地產(chǎn)政策已經(jīng)明顯放松， 但銷售、投資、竣工頹勢仍未見好轉。與此同時，疫情擾動導致下游家電、汽車 等領域需求出現(xiàn)快速回落，4-5 月份終端出貨不暢。

供給政策糾偏帶來盈利回落。雖然需求孱弱，但我們看到電解鋁盈利自 2021 年四 季度以來便逐級回落，更多是之前極端管控政策逐步放開所致。2021 年下半年以 來，雖然需求已經(jīng)轉弱，但“能耗雙控”導致商品供應急劇收縮，行業(yè)盈利不降反 升，期間電解鋁噸盈利分別達到 6000-7000 元的高位水平。而 2022 年在穩(wěn)增長大 背景下供給端逐漸糾偏，1-5 月份電解鋁運行產(chǎn)能增加逾 250 萬噸。在供給擴張的 沖擊下，盈利水平回落幅度較大：電解鋁行業(yè)噸盈利僅為 2000 元/噸左右，遠低 于年初的高位。

過去一年，需求、供給的相繼惡化導致鋼鐵、電解鋁盈利從之前的超高狀態(tài)走向 合理甚至偏低水平，由于供應釋放的壓力上半年體現(xiàn)已經(jīng)較為充分。下半年冶煉 環(huán)節(jié)盈利的修復將更依賴于需求的改善，而商品需求可能已經(jīng)度過最差階段。

1.2、需求端：下半年終端需求有望向上修復

電解鋁傳統(tǒng)需求穩(wěn)中有降，新興領域為需求關鍵增長點。建筑、交通、電力電子 為我國電解鋁的主要消費終端，2020年分別占比總消費量的28.7%、23.3%、17.4%。 當前我國電解鋁處于需求新舊動能調(diào)整階段，傳統(tǒng)的建筑地產(chǎn)領域用鋁需求穩(wěn)中 有降，而交通用鋁、電力電子用鋁、包裝用鋁、耐用消費品用鋁等近年來增長勢 頭十分強勢，電解鋁整體需求穩(wěn)健增長態(tài)勢。

1.2.1、地產(chǎn)管控政策進一步放松，但整體仍處下行周期

地產(chǎn)管控政策進一步放松。鑒于前期房地產(chǎn)下行速度過快，為促進其平穩(wěn)發(fā)展， 近期各地政府密集出臺房地產(chǎn)支持政策，通過降低首付比例、提供購房補貼、下 調(diào)房貸利率、上調(diào)公積金貸款額度等政策著力支持剛性和改善型購房需求。2022 年 5 月 15 日，央行宣布下調(diào)首套房貸利率下限 20 個基點，首套房貸款利率最低 可達 4.4%，該政策大幅降低居民剛需購房成本，進一步釋放住房需求潛力。地產(chǎn) 政策的急劇回擺，雖然效果未必立竿見影，但其大幅降低房地產(chǎn)市場進一步下行 的風險。（報告來源：未來智庫）

下行斜率收斂，但地產(chǎn)周期依然向下。由于地產(chǎn)在上一輪景氣周期停留時間過長， 相應的導致其向下均值回歸的幅度和時間都將超預期。因此，雖然我們看到近期 地產(chǎn)管控在逐步放開，甚至部分地方政府出臺一系列購房優(yōu)惠政策，但這些只能 推動部分熱點城市地產(chǎn)銷售與投資出現(xiàn)改觀。而廣大的三四線城市，由于之前繁 榮周期透支力度過大，疊加城鎮(zhèn)化率及人口流出等結構性因素帶來的制約，其地 產(chǎn)周期依然呈現(xiàn)下行狀態(tài)?？紤]到熱點城市體量占比偏小，預計未來全國房地產(chǎn) 銷售、投資將依然呈現(xiàn)下行的狀態(tài)，只不過由于基數(shù)效應導致 2022 年下半年同比 降幅有望逐漸收斂。

“保交付”對建筑用鋁需求構成支撐。房地產(chǎn)鏈條的傳導路徑依次為“新開工-銷售施工-竣工”，過去這幾年房企為了加快周轉、快速回籠資金，將竣工端資金挪到開 工端，進而導致兩者增速長期背離。2021 年竣工鏈條開始明顯修復，但由于前端 下行速度過快，加之房企資金被強監(jiān)管，竣工數(shù)據(jù)開始呈現(xiàn)持續(xù)走弱。2022 年 1-4 月房屋竣工面積為 20030 萬平方米，同比下 降 11.9%，竣工面積增速維持低迷狀態(tài)，持續(xù)壓制了建筑用鋁需求表現(xiàn)。雖然地 產(chǎn)大周期依然向下，但隨著管控政策的顯著放松，“保交付”將對竣工鏈條形成一 定支撐，電解鋁需求有望受益。

1.2.2、新能源汽車快速增長貢獻需求增量

疫情后汽車產(chǎn)銷量快速恢復，新能源汽車消費強勁。受吉林和長三角地區(qū)復工復 產(chǎn)，我國汽車行業(yè)產(chǎn)銷兩端快速恢復，5 月國 內(nèi)汽車產(chǎn)銷量分別為 192.6 萬輛和 186.2 萬輛，環(huán)比分別增長 59.7%和 57.6%，同 比分別下降 5.7%和 12.6%。與此同時新能源汽車的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，5 月新能 源汽車產(chǎn)銷量分別為 46.6 萬輛和 44.7 萬輛，環(huán)比分別增長 49.5%和 49.6%，同比 分別增長 114.8%和 106%，1-5 月新能源汽車銷量累計同比增長 112.7%，在疫情 沖擊下新能源產(chǎn)銷量表現(xiàn)仍出色。

新能源汽車輕量化需求迫切，為汽車用鋁需求增長的關鍵驅(qū)動力。根據(jù)國際鋁業(yè) 協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，約 80%的能量消耗與整車質(zhì)量有關，因此汽車輕量化成為了汽 車廠商節(jié)能降排的主要技術路線之一。在燃油汽車方面，整車重量減少 10%可提 高 7%的節(jié)油率和減少 3%的二氧化碳排放量。在新能源汽車方面，車身重量減少 10%可減少 5%的電耗和提高 10%的續(xù)航里程。續(xù)航里程的顯著提升使得輕量化技 術在新能源汽車得到了更加高效的應用。根據(jù) DuckerFrontier 的數(shù)據(jù)顯示，2020 年非純電動汽車的單車用鋁量為 206kg，純電動汽車的單車用鋁量為 292kg，高出 非純電動汽車 42%。而蔚來汽車 ES8、特斯拉 Model S 等新能源車型已采用全鋁 車身，其他新能源汽車大部分也都采用了鋼鋁混合的車身結構。

輕量化趨勢下，我國汽車單車用鋁量持續(xù)增長。根據(jù)國際鋁業(yè)協(xié)會在 2019 年發(fā)布 的《中國汽車工業(yè)用鋁評估報告（2016-2030），2025 年我國傳統(tǒng)燃油汽車、純電 汽車、混合動力汽車的單車用鋁量將分別達到 179.8kg、226.8kg、238.3kg，較 2018 年分別增長 51%、77%、33%，汽車單車用鋁量仍有較大空間。

1.2.3、特高壓電網(wǎng)加速建設，鋁絞線需求持續(xù)增長

特高壓為新能源電力東輸重要途徑，新能源基建投資加碼。近年我國西部大力建 設清潔能源，特高壓電網(wǎng)作為新能源電力向東部輸送的重要途徑成為了國家新能 源基建的重點建設方向。在“十四五”期間，國家電網(wǎng)規(guī)劃建設特高壓工程“24 交 14 直”，涉及線路 3 萬余公里，總投資達 3800 億元，較“十三五”特高壓投資額增長 35.7%。2021 年電網(wǎng)基本建設工程投資完成額累計值高達 4951 億元，同比增長 1.1%。截止 2022 年 4 月底，電網(wǎng)基本建設工程投資完成額累計值為 893 億元，同 比增長 4.7%，特高壓電網(wǎng)投資加速增長。

特高壓工程加速發(fā)展，鋁絞線有望迎來量增。特高壓電網(wǎng)輸電電纜主要采用的是 鋼芯鋁絞線，其中鋼芯主要作用為增加強度，而鋁絞線用于傳送電能。根據(jù)上海 有色測算，特高壓交流線路平均用鋁量為 63.43 噸/公里，特高壓直流線路用鋁量 為 55.17 噸/公里。我國“十四五”期間的特高壓工程建設規(guī)模擴大，將成為電力電 子用鋁需求的關鍵增長點。

1.2.4、需求延后釋放，電解鋁內(nèi)需增速預計為 1.8%

電解鋁需求后置下半年，中性假設下全年內(nèi)需增速為 1.8%。在總量相對有限背景 下疫情帶來的節(jié)奏變化可能導致下半年電解鋁需求迎來年內(nèi)的脈沖。電解鋁整體 需求后置下半年有望迎來集中釋放，即便傳統(tǒng)的建筑地產(chǎn)領域用鋁需求表現(xiàn)不佳， 但受益于新興領域的拉動，2022 年國內(nèi)電解鋁需求維持增長態(tài)勢。根據(jù)我們的測算結果，在中性假設下，2022 年國內(nèi)電解鋁需求量預計為 3615 萬噸，同比增長 1.8%，悲觀和樂觀假設下電解鋁需求增速分別為 1%、2.8%。

1.2.5、出口利潤高企，我國鋁材出口迎來旺季

外部需求持續(xù)擴張。海外經(jīng)濟在經(jīng)歷 2021 年的復蘇之后，2022 年整體經(jīng)濟從高 位逐步回落。IMF 預測 2022 年全球?qū)嶋H GDP 增速為 3.7%，其中亞洲新興市場和 發(fā)展中國家表現(xiàn)強勁。2022 年全球經(jīng)濟保持良好增長態(tài)勢，國際市場鋁材需求總 量將會增加。

滬倫鋁價格倒掛，企業(yè)出口意愿強烈。2022 年上半年鋁價呈現(xiàn)外強內(nèi)弱的狀態(tài)， 期間滬倫鋁價差最高可達 3000 元/噸，在高利潤驅(qū)動下國內(nèi)鋁材企業(yè)出口意愿強 烈。當前滬倫鋁價差逐步收斂，考慮到海外供給緊張格局較難緩解，預計內(nèi)外價 差或?qū)⒀永m(xù)，全年鋁材出口規(guī)模將大幅增長。

2022 年鋁材凈出口量約 350 萬噸。2022 年 1-4 月鋁材 累計出口量為 222.5 萬噸，進口量為 70.8 萬噸，凈出口量達 151.7 萬噸，同比增 長 94.5%，鋁材出口表現(xiàn)旺盛。我們預計 2022 年全年我國鋁材凈出口量可達 350 萬噸，同比增長 45.5%。

1.3、供給端：供應釋放有所放緩

國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能天花板將至，供給增量大幅放緩。2017 年行業(yè)供給側改革大背景下，為實現(xiàn)電解鋁控制總量、優(yōu)化存量、供需動態(tài)平衡的目標，工信部明確了行 業(yè) 4500 萬噸左右的產(chǎn)能天花板。2021 年下半年各地受供電不足和能耗雙控影響 開工率驟降，全年電解鋁月產(chǎn)量呈現(xiàn)出“前高后低”形態(tài)。根據(jù)百川盈孚統(tǒng)計，2021 年中國電解鋁累計減產(chǎn) 375 萬噸，其中云南地區(qū)減產(chǎn)規(guī)模達 178.5 萬噸，主要系 各流域來水偏枯且煤電供應不足。

上半年供給集中釋放，電解鋁運行產(chǎn)能快速增長。隨著電力緊張問題逐步緩解， 電解鋁企業(yè)受行業(yè)高利潤驅(qū)動在 2022 年上半年集中復產(chǎn)與新投產(chǎn)能，快速填補去 年限產(chǎn)的產(chǎn)能。根據(jù)百孚盈川的數(shù)據(jù)顯示，截止 6 月 9 日，國內(nèi)電解鋁行業(yè)共復 產(chǎn) 230.5 萬噸、新投產(chǎn) 132 萬噸、減產(chǎn) 77 萬噸，上半年供給端凈增 286 萬噸。上 半年供給端產(chǎn)能快速釋放導致鋁價和噸盈利逐步承壓下行。

下半年產(chǎn)能新增節(jié)奏放緩，擬投產(chǎn)新產(chǎn)能為 98 萬噸。根據(jù)百川盈孚的統(tǒng)計數(shù)據(jù)， 預計下半年待復產(chǎn)電解鋁產(chǎn)能為 156.7 萬噸，擬投產(chǎn)新產(chǎn)能為 98 萬噸，整體產(chǎn)能 凈增為 181.7 萬噸，下半年供給釋放較上半年有所緩解?？紤]到內(nèi)蒙古錫林郭勒 白音華煤電公司與貴州興仁登高新材料有限公司的投產(chǎn)時間待定，尤其是白音華 煤電公司的 40 萬噸新投產(chǎn)能為火電鋁，延期可能性較大，因此下半年實際貢獻的 供給增量也只會更小。

1.3.1、供給節(jié)奏放緩，年底總產(chǎn)能可達 4410 萬噸

2022 年上半年國內(nèi)電解鋁供給端放松，冶煉廠集中復產(chǎn) 230.5 萬噸，電解鋁運行 產(chǎn)能大幅增長。進入下半年，國內(nèi)供給新增節(jié)奏放緩，使得市場交易邏輯從供給 放松轉變?yōu)樾枨蟾纳祁A期。我們預計 2022 年年末國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能可達 4180 萬噸，總產(chǎn)能為 4410 萬噸。

1.4、供需對接：看好電解鋁盈利修復

2022 年國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能利用率將維持較高水平。2022 年電解鋁內(nèi)需穩(wěn)定，外需向 好，需求總量預計為 3963 萬噸，同比增長 3%。結合上述總產(chǎn)能估算，我們預計 2022 年電解鋁產(chǎn)能利用率為 90%左右，相較 2021 年有所回落，這主要是供給階 段性擴張所致。考慮到當前盈利已經(jīng)反應了上半年相對寬松的供需格局，預計下 半年隨著產(chǎn)能增速放緩和需求邊際回升，電解鋁行業(yè)將迎來盈利改善窗口期。（報告來源：未來智庫）

2、能源金屬—鋰：供需緊平衡局面延續(xù)，鋰價有望維持強勢

2.1、供給端：短期增量有限，緊張態(tài)勢延續(xù)

目前西澳 5 座鋰輝石礦山在產(chǎn)，產(chǎn)品增量將以建成產(chǎn)能的提產(chǎn)為主。在持續(xù)高價 格的刺激下，西澳地區(qū)鋰礦山產(chǎn)能正在逐步提升，但新礦山產(chǎn)能釋放集中在 2023 年后，短期內(nèi)鋰精礦產(chǎn)能增量主要體現(xiàn)為建成產(chǎn)能的提產(chǎn)。 從各礦山產(chǎn)能建設角度看，2022 年內(nèi)新增產(chǎn)能釋放有限，產(chǎn)能釋放集中在 2023 年后。

Greenbushes 尾礦庫項目于 2022 年 3 月建成投產(chǎn)，貢獻產(chǎn)能增量約 28 萬噸， Greenbushes 目前產(chǎn)能為 162 萬噸/年。 Pilgangoora-Pilbara 項目技改項目于 2021 年 Q3 完工，目前產(chǎn)能約 36-38 萬噸 /年，Pilbara Minerals 旗下 Ngungaju 項目（(原 Pilgangoora-Altura）從 2021Q4 開始逐步復產(chǎn)，預計 2022 年三季度鋰精礦產(chǎn)能達到 18-20 萬噸/年。

2022 年 4 月 Mineral Resources 旗下 Mt Marion 項目經(jīng)過技改，鋰精礦產(chǎn)能由 45 萬噸/年提升至 60 萬噸/年,2022 年底提升至 90 萬噸/年。Wodgina2 條產(chǎn)線 (產(chǎn)能均為 25 萬噸)于 2022 年復產(chǎn)，其中第一條產(chǎn)線于 5 月交付復產(chǎn)后的第 一批鋰精礦，第二條產(chǎn)線預計于 2022 年 7 月復產(chǎn)。 Mt Finniss 礦山新增產(chǎn)能 17.5 萬噸，預計在 2022 年四季度釋放。 主要礦山其余在建項目預計 2023 年后才能逐步投產(chǎn)，短期內(nèi)對行業(yè)供給不會產(chǎn)生 影響。整體來看，2022 年內(nèi)海外新建成產(chǎn)能較多，但新建產(chǎn)能落地集中在三四季 度，考慮到產(chǎn)能爬坡時間及 Wodgina 等新投建產(chǎn)能出產(chǎn)的鋰輝石僅供母公司使用 等因素，2022 年內(nèi)市場鋰輝石供應增量有限。

2022 年一季度，西澳 Greenbushes、Cattlin、Marion 和 Pilbara 四座礦山鋰精礦合 計產(chǎn)量約為 50.4 萬噸（Ngungaju 礦山處于裝載調(diào)試階段，產(chǎn)量較小，暫未計入）， 除 Greenbushes 外，其余三座礦山 2022 年一季度鋰輝石產(chǎn)量 23.4 萬噸，環(huán)比增加 約 0.25%。 根據(jù)財年產(chǎn)量指引中值，2022 年二季度四座礦山鋰輝石產(chǎn)量預計為 68.31 萬噸， 環(huán)比增加約 33.43%。

考慮到 Greenbushes、Marion 等礦山部分新增產(chǎn)能在仍處于 爬產(chǎn)期，對其產(chǎn)量保守預測取年度產(chǎn)量指引下限，則 2022 年二季度澳洲四座礦山 產(chǎn)量為 57.56 萬噸，環(huán)比增加約 12.43%，產(chǎn)量增加部分主要來自 Greenbushes 和 Marion，環(huán)比分別增產(chǎn)約 3.3 萬噸和 4.3 萬噸。2022 年下半年，四座礦山鋰輝石 產(chǎn)量預計為 118 萬噸，環(huán)比增加約 10 萬噸（2021Q2 產(chǎn)量以 57.56 萬噸計），增量 主要來自于各礦山新建產(chǎn)能爬產(chǎn)。 預計2022年海外鋰輝石礦山鋰精礦產(chǎn)量可達到250萬噸，對應約31.25萬噸LCE， 2025 年海外礦山鋰精礦產(chǎn)量預計為 573.5 萬噸，對應約 71.69 萬噸 LCE。三年 CAGR 為 31.89%。

南美鹽湖進入擴產(chǎn)高峰期，產(chǎn)能落地需時間檢驗： 2022 年一季度，受益于 Carmen 項目產(chǎn)能提升，SQM 碳酸鋰產(chǎn)能達到 12 萬 噸/年，公司預計在 2022 年底將碳酸鋰產(chǎn)能提升至 18 萬噸/年。Allkem 旗下 sal de Olaroz 鹽湖二期項目預計于 2022 年下半年投產(chǎn)，貢獻碳 酸鋰產(chǎn)能增量約 2.5 萬噸。ALB 旗下 LeNegraⅢ、Ⅳ期項目項目已經(jīng)于 2021 年底建設完畢，目前已取得 商運資格，預計給公司帶來 4 萬噸碳酸鋰產(chǎn)能增量。贛鋒鋰業(yè) Cauchari-Olaroz 項目設計產(chǎn)能為年產(chǎn) 4 萬噸碳酸鋰，預計于 2022 年內(nèi)進行試生產(chǎn)。 其余擴建項目基本在 2023 年及之后投產(chǎn)，結合南美地區(qū)基礎設施較為落后等因 素，鹽湖新建產(chǎn)能釋放可能存在一定的滯后，產(chǎn)能爬坡時間可能超出預期。

南美鹽湖產(chǎn)量分化，新建產(chǎn)能放量較少。受益于 Carmen 項目產(chǎn)能提升，2022Q1， SQM 鋰化合物銷量約 3.81 萬噸，環(huán)比增加約 22.51%，同比增加約 59.41%。Allkem 的 Olaroz 鹽湖工廠生產(chǎn) 2972 噸 LCE，環(huán)比下降 23.38%，同比下降約 13.61%，產(chǎn) 量下降主要原因為 2 月份工廠進行了為期 10 天的停工維護。 2022 年 SQM 預期全年銷量約 14 萬噸，同比增長約 38.33%，在一季度銷售 3.8 萬 噸情況下，其余三季度銷量均值為 3.4 萬噸（二季度受上海地區(qū)疫情影響，可能 低于均值）。ALB 預期 2022 年全年產(chǎn)量將達到 10.56-11.44 萬噸 LCE，同比增長 約 20%-30%。預計 2022 年海外鹽湖總產(chǎn)量可達到 21.8 萬噸 LCE， 2025 年海外 鹽湖碳酸鋰產(chǎn)量預計為 42.45 萬噸 LCE，三年 CAGR 為 24.87%。

國產(chǎn)鋰輝石集中度較高，產(chǎn)能增量 2024 年釋放 新建產(chǎn)能方面，李家溝礦山產(chǎn)能規(guī)模約為 18 萬噸鋰精礦，預計 2022 年底建成投 產(chǎn)，甲基卡礦山在建項目（鴛鴦壩項目）新增原礦產(chǎn)能 250 萬噸，對應鋰精礦產(chǎn) 能約 47 萬噸，該項目原定于 2022 年投產(chǎn)，但受環(huán)評批復等因素的影響，投產(chǎn)時 間推遲至 2023 年，目前國內(nèi)在建鋰礦山新增產(chǎn)能釋放集中在 2024 年。

國內(nèi)鹽湖鹵水集中在青藏地區(qū)，產(chǎn)能增量 2023 年釋放。中國已探明的鋰資源儲量 中，絕大多數(shù)位于四川、青海和西藏三地，其中，西藏和青海地區(qū)鋰礦資源主要 為鹽湖鹵水型。我國青藏高原地區(qū)鹽湖鹵水鋰資源總量較高，但存在著鎂鋰比高、 雜質(zhì)多和鋰含量品位低等特點，鹽湖提鋰開發(fā)成本高于南美鹽湖。截止 2022 年 4 月，國內(nèi)鹽湖提鋰產(chǎn)能約 12 萬噸。2022 年內(nèi)新增鹽湖提鋰產(chǎn)能主要為億緯鋰能 子公司金海鋰業(yè)投建的大柴旦碳酸鋰項目和金圓股份投建的捌千錯鹽湖項目，二 者合計貢獻新增產(chǎn)能約 2 萬噸，均于 2022 年四季度建成投產(chǎn)，對年內(nèi)鹽湖提鋰產(chǎn) 量貢獻較少，2022 年內(nèi)鹽湖提鋰產(chǎn)量增量主要來源于藍科鋰業(yè) 2021 年建成的 2 萬噸碳酸鋰項目爬產(chǎn)和其他現(xiàn)有產(chǎn)能的增產(chǎn)，2022 年國內(nèi)鹽湖產(chǎn)量預計為 8.8 萬 噸 LCE。

國內(nèi)云母提鋰產(chǎn)業(yè)集中于江西，新建產(chǎn)能快速釋放。江西宜春地區(qū)鋰云母資源豐 富，氧化鋰儲量約占全球四分之一。目前國內(nèi)主要云母提鋰生產(chǎn)企業(yè)包括永興材 料、江特電機、南氏鋰電、飛宇新能源和國軒高科等，主要生產(chǎn)基地均布局于江 西宜春地區(qū)。截至 2022 年 4 月，上述企業(yè)云母提鋰產(chǎn)能約 14 萬噸/年。2022 年內(nèi) 國內(nèi)云母提鋰新增產(chǎn)能主要為永興材料鋰鹽二期項目和國軒科豐年產(chǎn) 2 萬噸電池 級碳酸鋰項目項目擴產(chǎn)，其中永興材料鋰鹽二期項目第一條產(chǎn)線已經(jīng)在投料測試， 另外一條產(chǎn)線正在進行設備安裝，預計年內(nèi)新增產(chǎn)能 1.2 萬噸，國軒科豐年產(chǎn) 2 萬 噸電池級碳酸鋰項目預計年內(nèi)新增產(chǎn)能約 1 萬噸。在產(chǎn)能不斷擴充的背景下，2022 年國內(nèi)云母提鋰產(chǎn)量預計為 9.75 萬噸 LCE，同比增長約 79.36%。

2.2、需求端：需求保持快速增長

隨著消費電子和電動車行業(yè)的發(fā)展，越來越多鋰資源被用于制造各類電池。2015- 2021 年，鋰資源消耗著那個，電池行業(yè)占比從 35%提升至 74%，隨著電動車滲透 率不斷提升和儲能行業(yè)的快速發(fā)展，電池制造對上游鋰資源的需求將進一步增加。 智能手機：疫情影響逐步消退，智能手機出貨量有望迎來反彈。2022 年以來，受 疫情反復俄烏沖突的影響，全球智能手機出貨量出現(xiàn)一定下滑，根據(jù) IDC 統(tǒng)計， 2022 年一季度，全球智能手機出貨量為 3.14 億部，環(huán)比下降約 13%。疫情反復對 中國智能手機市場同樣有較為顯著的影響， 2022 年 1-4 月中國智能手機出貨量 約為 8742.5 萬部，環(huán)比下降約 29%；其中 4 月份，中國智能手機出貨量約為 1807.9 萬部，環(huán)比下降約 16%。6 月以來上海等地疫情影響減弱，復工復產(chǎn)推進加速， 同時國內(nèi)多地推出消費電子補貼政策，智能手機銷售有望實現(xiàn)邊際改善。

新能源汽車：利好政策支撐，歐美新能源車銷量有望迎來向上拐點。2021 年 7 月 歐盟正式提出《Fit for 55》法案，計劃 2030 年起將新車的平均排放降低 55%(相 較于 1990 年)，德國、西班牙和愛爾蘭等歐洲國家將新能源汽車補貼分別延期到 2022 年和 2023 年，刺激新能源汽車消費。進入 2022 年后，受俄烏沖突導致供應 鏈不暢以及汽車行業(yè)缺芯的影響，歐洲國家新能源汽車（BEV+PHEV）銷量下滑。 2022 年一季度，歐洲國家新能源汽車出貨量為 56.23 萬輛，環(huán)比下滑約 18.87%。

隨著主要汽車廠商供應鏈的調(diào)整，俄烏沖突對汽車生產(chǎn)影響減弱，在補貼政策支 持下，歐盟新能源汽車銷量有望迎來反彈。 2021 年 11 月 20 日，美國眾議院通過了《重建更好未來（Build Back Better）》法 案，法案內(nèi)容包括將新能源汽車單車稅收抵免優(yōu)惠由 7500 美元提升至最高 1.25 萬美元，并且取消了單一車企累計 20 萬輛的優(yōu)惠額度上限，刺激新能源汽車消 費。2022 年一季度，美國新能源汽車（BEV+PHEV）銷量為 19.9 萬輛，環(huán)比增長 約 25.49%，同比增長約 87.74%。在稅收優(yōu)惠政策刺激下，美國新能源汽車銷量有 望持續(xù)高速增長。

中國新能源汽車銷售量小幅回落，滲透率持續(xù)提升。2022 年 1-5 月中國新能源汽 車銷量為 199.52 萬輛，環(huán)比下降約 2.33%。5 月份，新能源汽車銷售量為 44.7 萬 輛，環(huán)比增長約 49.5%，新能源汽車滲透率為 24.01%，處于歷史較高位置，反映 出汽車市場對新能源車的青睞。 2022 年 1-5 月份中國市場新能源汽車銷量下降主要由于疫情影響，尤其是 4 月以 來上海地區(qū)因疫情導致車廠停工、物流受限，嚴重影響新能源汽車生產(chǎn)和銷售。 5 月后，隨著疫情逐步緩解，上海地區(qū)穩(wěn)步推進復工復產(chǎn)，新能源汽車生產(chǎn)逐步恢 復，同時工信部于 5 月 30 日召開會議，提出要組織新一輪的新能源汽車下鄉(xiāng)活 動，各地也不斷出臺各類政策，對購置新能源汽車的的消費者進行補貼，政策刺 激下新能源汽車銷售有望實現(xiàn)反彈。

能電池市場廣闊，新增裝機增長迅速。供給端：2022 年 1-4 月，我國儲能電池 產(chǎn)量超過了 19.5GWh，根據(jù)工信部預測，2022 年我國儲能電池產(chǎn)量將超過 60KWh, 同比增長近 100%。需求端：根據(jù) CNESA 發(fā)布的《儲能產(chǎn)業(yè)研究白皮書 2022》， 截至 2021 年底，新型儲能累計裝機規(guī)模達到 5.73GW，其中，鋰電池占比達到 89.7%。結合發(fā)改委提出的到 2025 年新型儲能裝機規(guī)模達 30GW 以上的目標，假 設 2022-2025 年新增裝機增速相同，則 2022 年內(nèi)新增裝機容量達到了 8.67GWh， 同比增長約 51%。儲能電池供需兩端均實現(xiàn)快速增長。（報告來源：未來智庫）

2.3、供需對接：供需緊平衡局面延續(xù)，鋰價維持高位運行

2022 年行業(yè)供需緊平衡，鋰價延續(xù)高位運行。根據(jù)我們的測算，預計 2022-2025 年全球鋰供給分別達到 73.2、98.7、131.7 和 164.6 萬噸 LCE，CAGR 為 23.72%。 需求端，我們預計 2022-2025 年全球鋰需求分別達到 73.4、93.4、120.9 和 144.7 萬 噸 LCE，CAGR 為 21.49%，鋰需求主要來源于動力電池、儲能電池和小動力電池。 進入 2023 年后新增產(chǎn)能逐步落地，鋰礦供給增加，鋰價有向下波動風險，值得注意的是，供需平衡的測算是一個動態(tài)變化的過程，較長時間維度的供需預測會存 在一定的不確定性。

2022 年 1-5 月，剛性的供給 VS 波動的需求，鋰價整體處于歷史高位區(qū)間。其中， 1-3 月，受下游新能源汽車熱銷影響，鋰鹽產(chǎn)品需求猛增，同時供給端受鹽湖冬季 減產(chǎn)等因素影響保持相對剛性，碳酸鋰價格延續(xù)了 2021 年下半年以來的強勢上 漲，電池級碳酸鋰價格一度突破 50 萬元/噸。進入 4 月后，疫情影響下新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈運轉不暢，處于價格高位碳酸鋰，下游需求減少，供需處于過剩狀態(tài)。 同時礦端高價導致的電池廠和整車廠成本壓力向消費端傳導不暢，電池廠出貨受 到一定程度影響，多重因素疊加，導致 4 月份碳酸鋰價格開始回落，但仍處于較 高區(qū)間。進入 5 月后，疫情因素影響減弱，新能源車企復工推進，碳酸鋰需求量 逐步增加，供需均衡線向下波動。

2021 年下半年，碳酸鋰供需預期仍處于緊平衡狀態(tài)。首先，疫情帶來的物流不暢、 企業(yè)停工等短期不利影響逐步消散，碳酸鋰市場需求逐步恢復，疊加三季度為碳 酸鋰采購旺季，市場需求預期將有明顯增加。其次，自 21 年下半年以來的碳酸鋰 價格上漲主要由需求端因素驅(qū)動，汽車電動化導致了對鋰資源的需求猛增，鋰下 游需求結構發(fā)生重大改變，動力電池驅(qū)動鋰資源需求增長將是未來較長時間內(nèi)鋰 資源需求波動的主旋律。最后，新增碳酸鋰產(chǎn)能釋放集中在 2023 年及之后，2022 年下半年鋰資源供給端總體仍處于偏緊狀態(tài)，碳酸鋰供需總體保持緊平衡。

3、新材料：新能源高景氣帶動上游新材料領域快速崛起

3.1、新能源車+半導體需求高增長，高端銅合金材料迎發(fā)展機遇期

3.1.1、新能源車：高壓化趨勢+國產(chǎn)化替代機遇，高端銅合金成剛需

連接器核心組件接插件主要為銅合金材料。連接器主要由接插件、絕緣體和殼體 構成，接插件作為電連接器的核心組件，銅合金材料是核心原材料。電子產(chǎn)品不 斷迭代發(fā)展的同時，對銅合金材料導電、導熱、強度、應力松弛等性能指標上都 提出了更高的要求。目前國內(nèi)低端連接器用銅合金主要為錫磷青銅、錫黃銅等合 金材料，而高端則多為銅鎳硅、鉻鋯銅等高性能銅合金材料。

汽車是連接器應用最廣泛的領域之一，在下游領域中占比 21.9%。當前中國市場 已成為全球連接器領域的中心，Bishop&Associate 統(tǒng)計，2021 年全球連接器市場 規(guī)模達 780 億美元，十年復合增速達 4.8%，中國連接器市場規(guī)模達 250 億美元， 十年復合增速達 7.8%，占全球超 30%的市場份額。從領域口徑看，汽車是連接器 領域應用最廣泛的領域之一，根據(jù) Bishop&Associate 統(tǒng)計，2021 年車用連接器占 全球連接器市場的 21.9%，并預測到 2023 年全連接器市場規(guī)模將超 900 億美元。

新能源汽車市場快速發(fā)展為車用連接器帶來增量空間。我國近兩年新能源汽車市 場呈現(xiàn)“井噴”式發(fā)展，2022 年 5 月國內(nèi)新能源車零售滲透率已達 26.6%（2021 全 年為 14.8%），新能源汽車滲透率正加速提升。目前單一車型車載連接器達 600- 1000 個，高壓、高速連接器作為新能源車零部件中新的增量需求，是確保整車高 壓互聯(lián)系統(tǒng)的關鍵部件，隨著電動化、智能化趨勢不斷深化，高壓、高速連接器 需求量有望快速增長。

新能源車高壓化已成趨勢，高性能銅合金從可選走向剛性需求。為了緩解續(xù)航和 補能焦慮，電動車高壓化已成為行業(yè)發(fā)展趨勢，主流新能源車企已陸續(xù)推出 800V 高壓平臺架構系統(tǒng)，高壓連接器在其中起到被阻斷或孤立電路間電流流通的作用， 遍布整車內(nèi)和充電端口上，不僅比傳統(tǒng)汽車的高壓大電流連接器的電壓更高（主 流系統(tǒng)電壓>300V DC），而且其使用工況更為復雜，連接器質(zhì)量和精度直接影響 電氣、機械、環(huán)境等性能，對整車安全至關重要，因此對于連接器銅合金材料的各方面性能提出了更高的要求。

傳統(tǒng)車用連接器所使用的錫青銅合金材料在導電 率、耐熱性和抗應力松弛性等核心性能上已無法達到新能源車的超高電壓、大電 流、海量數(shù)據(jù)傳輸以及超快電充所需要的高性能要求，以銅鎳硅、鋯鉻銅合金等 為代表的高性能銅合金材料因為其擁有超高導電率、優(yōu)良的熱應力松弛抗性等性 能，已成為新能源車用連接器的剛性需求，隨著新能源車滲透率提速，高性能銅 合金材料有望迎來高速增長。

高端銅合金材料仍依賴進口，部分高端產(chǎn)品已實現(xiàn)進口替代。根據(jù)中國有色金屬 工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，當前高端銅合金依然依賴進口，多來自日本和德國等地，合金牌 號主要為銅鎳硅、鉻鋯銅等高性能銅合金。目前博威合金、寧波興業(yè)和中鋁洛銅 等企業(yè)已實現(xiàn)部分高端牌號的產(chǎn)業(yè)化突破，特別是在銅鎳硅/銅鎳錫/鉻鋯銅等合金 系列上取得了重大突破。而特斯拉國產(chǎn)化疊加自主品牌實力的崛起，高端銅合金 材料國產(chǎn)替代迎來了國產(chǎn)替代的重大窗口期。

3.1.2、芯片引線框架：高景氣+工藝高端化趨勢，助推高端銅合金國產(chǎn)化需求

我國半導體行業(yè)持續(xù)高景氣，封測環(huán)節(jié)較為成熟但原材料仍加速國產(chǎn)替代。根據(jù) 中國半導體行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2021 年我國集成電路產(chǎn)業(yè)銷售額達 10458 億元，同比 增長 18.2%。相較于設計和制造環(huán)節(jié)，我國封測環(huán)節(jié)相對成熟，長電科技、通富微 電和華天科技這三封測廠已位居全球前列。但諸多半導體材料仍被“卡脖子”。就 引線框架而言，是半導體封裝材料的專用材料，在封裝環(huán)節(jié)發(fā)揮重要作用。我國 半導體產(chǎn)業(yè)當前持續(xù)高景氣，對引線框架需求正不斷提升。但從其競爭格局上看， 海外廠商占主導地位，國內(nèi)廠商市占率仍處低位，國產(chǎn)替代空間前景可觀。

銅合金是引線框架主要原材料，高端產(chǎn)品國產(chǎn)替代進行時。銅合金板帶材作為引 線框架的關鍵基礎材料，銅用量占引線框架的 1/3~1/4 以上?！躲~加工材在 5G 領 域的應用現(xiàn)狀》統(tǒng)計，近幾年引線框架銅帶產(chǎn)量以每年約 20%速度增長。而電子產(chǎn)品正不斷向輕薄化、小型化、多功能化等趨勢發(fā)展，對引線框架用銅合金材料 的性能要求也在不斷提升。從銅合金材料應用階段看，我國框架材料在銅鐵合金 上已有較強優(yōu)勢，盡管在銅鎳硅/鉻鋯銅等高性能銅合金上與國外仍有差距，但已 在國產(chǎn)替代的路上，博威合金為代表的銅合金企業(yè)已實現(xiàn)批量供貨。

從引線框架工藝發(fā)展趨勢看，當前國內(nèi)引線框架以沖壓型為主，蝕刻工藝仍需國 產(chǎn)替代，有望推動國內(nèi)高端產(chǎn)品需求增長。引線框架工藝分為沖壓和蝕刻型兩種， 前者工藝已發(fā)展成熟，進入門檻較低，適用于產(chǎn)品精度要求低的成熟產(chǎn)品。蝕刻 型工藝是當前引線框架發(fā)展的主要趨勢，產(chǎn)品精度要求和進入門檻高，代表了當 前引線框架帶材加工的最高技術水平，加工費是沖壓型銅板帶的 3-5 倍。我國在 蝕刻工藝上起步較晚，高精度蝕刻引線框架主要靠進口，產(chǎn)業(yè)化亟需提高。隨著 IC 封裝進一步高密度化發(fā)展，蝕刻銅板帶材要求進一步薄化，對銅合金材料在銅 帶表面質(zhì)量和內(nèi)部應力分布等性能上要求更加嚴苛，高強高導銅合金材料有望在 國產(chǎn)替代進程推進下迎來產(chǎn)業(yè)聚焦期，需求空間有望進一步打開。

3.1.3、行業(yè)門檻雙壁壘，后來者進入門檻難度大

研發(fā)+認證雙重壁壘，進入高端銅合金領域難度大。特殊銅合金在研發(fā)和客戶認證 上擁有雙重壁壘。在研發(fā)上，銅合金的核心壁壘主要集中在四個方面：（1）專用 設備自主化是材料研發(fā)的前提。一方面：合金化和熱處理技術需要專用設備，不 同特殊合金的研發(fā)也需要新的專用設備，這是整個研發(fā)的大前提；另一方面：海 外巨頭對專用設備高度封鎖，國內(nèi)企業(yè)難以購置，自主研發(fā)成關鍵。（2）合金化。 合金化的化學成分無法從結果導向倒推得出，核心在于合金化過程中的犧牲性和 工藝性元素，在高溫環(huán)境下通過加入合金屬元素達到保留所需的核心成分并改善 合金的性能，合金化配比過程需要投入大量時間反復試驗，研發(fā)周期需要 3-5 年， 投入成本高。

（3）微觀組織重構。為了保證合金材料的綜合性能得以體現(xiàn)，需要 對成形后的材料組織進行重構，這一環(huán)節(jié)的核心難點在于熱處理技術，溫控精度 要求非常高，需要在 700 度高溫下令微觀組織重構，以生成滿足客戶需求的各項 性能參數(shù)。（4）專利壁壘高。海外銅合金企業(yè)歷史沉淀久，擁有大量的合金牌號 和專利壁壘，國內(nèi)企業(yè)即便產(chǎn)品能做但因?qū)＠麊栴}必須制造出不同成分和形狀但 達到同樣性能的材料，專利突破難度大。

3.2、新基建新能源需求爆發(fā)，軟磁材料大有可為

軟磁材料為高端制造和節(jié)能減排的基礎。磁性材料按照其磁化的難易程度，一 般分為軟磁材料和永磁（硬磁）材料。軟磁材料是具有低矯頑力和高磁導率的 磁性材料，易于磁化，也易于退磁，其主要功能是導磁、電磁能量的轉換與傳 輸，廣泛用于各種電能變換設備中。在國家低碳和高質(zhì)量發(fā)展的大方向下，磁 性材料作為高端制造和節(jié)能減排的基礎，充分受益于光伏發(fā)電、變頻空調(diào)、新 能源汽車及充電樁等終端應用領域的高景氣。金屬軟磁材料可按照終端應用劃 分為電力和電子兩大類，其中硅鋼與非晶軟磁材料廣泛用于生產(chǎn)電力變壓器， 其應用領域為電網(wǎng)、軌道交通、數(shù)據(jù)中心等；坡莫合金、納米晶軟磁材料、磁 粉芯廣泛用于制作磁性元器件，終端應用領域主要為消費電子、新能源發(fā)電、 新能源汽車等。

3.2.1、需求端：新基建與新能源為軟磁材料提供廣闊市場空間

電力領域：技術進步和政策驅(qū)動加速非晶合金變壓器的滲透率提升 非晶變壓器景氣度高，其市場規(guī)模快速擴張。非晶合金作為非晶合金變壓器的 原料，其需求受到變壓器整體市場的景氣度影響，隨著新基建計劃的推出，下 游對于變壓器的整體需求呈現(xiàn)上升趨勢。目前國內(nèi)變壓器市場大約 458 億元， 主要以數(shù)據(jù)中心、新能源發(fā)電和配電領域為主，近年來其在國內(nèi)的市場規(guī)模迅速擴張，從 2015 年的 1.30 億美元增長至 2019 年的 2.08 億美元，產(chǎn)量規(guī)模則從 4.97 萬噸增長至 2019 年的 9.97 萬噸，復合增長率分別到達 12.47%、19.01%。

非晶變壓器相較硅鋼更加節(jié)能環(huán)保和高效。非晶變壓器和國內(nèi)主流的硅鋼變壓 器存在競爭關系，滲透率分別為 27%和 65%，在“碳中和”的大背景下，非晶合 金材料憑借著節(jié)能環(huán)保的優(yōu)點逐步取代硅鋼變壓器的市場。首先，非晶合金變 壓器更易于磁化和退磁，能夠大幅降低電磁轉化消耗。其次，在制作時非晶合 金變壓器因為采用急速冷卻工藝制成，消耗的化石燃料要比硅鋼變壓器少得多， 在使用時的能量轉換損耗則要少 60%，在變壓器報廢后還能回收再利用。因此 非晶合金變壓器的節(jié)能性要比硅鋼變壓器強得多，非晶合金也是真正的全生命 周期可循環(huán)綠色材料，符合國家未來時代發(fā)展的需要。

非晶合金變壓器得到政策上更多的傾斜，滲透率逐漸提升。2020 年底，政府于 2020 年底發(fā)布《變壓器能效提升計劃（2021-2023）》中提出要加快提高節(jié)能變 壓器的推廣應用，目標在 2023 年在網(wǎng)運行比例提高 10%，當年新增高效節(jié)能變 壓器占比達 75%以上，預計 2021-2023 年新增配電變壓器招標臺數(shù) 20/24/26 萬 臺。目前國內(nèi)在運變壓器中三級能效及以下變壓器大致 1000 多萬臺，如果計劃 順利實施淘汰掉節(jié)能不達標的變壓器后，到 2023 年將產(chǎn)生超過 100 萬臺變壓器 替換需求。假設 2021-2023 年非晶變壓器招標占比達 30%/40%/50%，則將在未 來三年內(nèi)為非晶帶材分別帶來13.2/18.5/23.8萬噸需求量。此外，疊加數(shù)據(jù)中心、 新能源發(fā)電和軌道交通的下游配套變壓器在更新?lián)Q代的過程中未來也會更多使 用非晶變壓器，將為非晶合金帶來額外需求增量。

電子領域：新能源助推磁粉芯需求市場擴大 鐵硅、鐵硅鋁系列磁粉芯是制造電感元件的核心材料，廣泛應用于光伏發(fā)電、 變頻空調(diào)、新能源汽車及充電樁、儲能、數(shù)據(jù)中心等領域。在 2060 年實現(xiàn)“碳 中和”的推動下，中國將加快從傳統(tǒng)的生物能源跨代升級到綠色可再生能源的步 伐，這必然會給新能源產(chǎn)業(yè)，光伏、儲能和新能源汽車等下游領域帶來極大的 機遇，金屬軟磁粉芯需求有望快速釋放。

光伏：組串式逆變器市場占比持續(xù)攀升，帶動合金軟磁粉芯需求增長 在太陽能光伏發(fā)電過程中，電池組產(chǎn)生的電流為直流電而非通用的交流電，需 要使用逆變器將直流電轉換成交流電。光伏逆變器是光伏發(fā)電系統(tǒng)的核心部件 之一，根據(jù) CPIA 的報告顯示，2020 年全球逆變器市場新增需求達 130GW， 2015-2020 年 CAGR 達 20%。鐵硅類合金軟磁粉芯適用于組串式逆變器，受益 于我國豐富的屋頂資源和組串式逆變器安裝靈活、安全性高、經(jīng)濟性高等優(yōu)點， 近年來組串式逆變器市場占比持續(xù)擴張，為軟磁粉芯的需求增長提供較強驅(qū)動 力。據(jù) CPIA 統(tǒng)計，2020 年組串式逆變器市場占比已達到 66.5%，集中式占比 約為 28.5%，預計未來組串式占比還將繼續(xù)攀升。

新能源汽車：新能源車樁比逐漸提高，拉動合金軟磁粉芯需求空間 合金軟磁粉芯產(chǎn)品制成的電感在新能源汽車領域主要應用于車載電源模塊和與 新能源汽車配套設備的充電樁的充電器上。新能源汽車充電樁是將交流電轉換 為直流高壓的裝置，合金軟磁粉芯制成的電感在其中起儲能、濾波作用。據(jù)國 際能源署統(tǒng)計，2020 年全球新能源車充電樁新增量為 131 萬臺，假設 2021-2025 年全球新能源車充電樁新增量增速與 2020 年保持一致，為 46%，預計 2025 年 新增量將達到 869 萬臺。

據(jù) EVTank 統(tǒng)計，2020 年全球新能源車銷量為 331 萬 臺，2025年全球新能源汽車銷量將達到1800萬輛，2020-2025年CAGR為40%。 假設每萬臺充電樁需要 14 噸金屬軟磁粉芯，每萬輛純電動汽車需要軟磁粉芯 10 噸、每萬輛插電式混合動力汽車需要軟磁粉芯 30 噸，且純電動汽車與插電 式混合汽車銷量比保持在 8：2。因此我們預計 2025 年全球新能源汽車和充電 樁領域軟磁粉芯的需求市場將達到 3.7 萬噸。

2020-2025 年全球金屬軟磁粉芯需求平均復合增速達 19%。整體來看，新能源 汽車、光伏等終端領域的景氣度高漲，同時 UPS 電源行業(yè)維持穩(wěn)定增長態(tài)勢， 金屬軟磁粉芯的整體需求迎來高速增長期。根據(jù)我們的測算，2025 年全球金屬 軟磁粉芯的需求量達 22.7 萬噸，五年平均復合增速為 19%，其中光伏、新能源 汽車及充電樁為主要需求驅(qū)動力。

3.2.2、供給端：高端軟磁行業(yè)壁壘高筑，競爭格局穩(wěn)定集中

軟磁材料供給高度集中。我國是磁性材料的最大生產(chǎn)國，產(chǎn)量占全球的 60%以上。 國內(nèi)大部分磁材企業(yè)從事高性價比鐵氧體軟磁材料，競爭能力不強，市場集中度 較低，而金屬軟磁粉芯和非晶軟磁合金材料領域企業(yè)較少并且市場集中度高。全 球非晶合金材料行業(yè)的 CR4 高達 86%，其中云路股份的市場份額為 41%，整體供 給格局高度集中。全球金屬軟磁粉芯市場的 CR4 為 57.9%，市場集中度較高。

軟磁材料行業(yè)的市場集中度如此高的原因在于其技術壁壘、規(guī)模壁壘、客戶認證 壁壘，三大壁壘使得該行業(yè)難有新進入者并且龍頭企業(yè)強者恒強。 技術壁壘高筑，龍頭企業(yè)掌握核心專利。高端磁材產(chǎn)品的前期研究需要投入 大量的資金和時間，目前最前沿的專利都掌握在幾家頭部企業(yè)手中，后發(fā)的 競爭者很難在短期內(nèi)取得突破。

行業(yè)規(guī)模壁壘明顯。由于軟磁材料行業(yè)下游客戶非常看重供應商是否能夠穩(wěn) 定供貨，而小型廠商受自身產(chǎn)能限制難以滿足下游的大型訂單，在成本和產(chǎn) 品性能穩(wěn)定性上也不占優(yōu)勢。較高的技術門檻讓行業(yè)內(nèi)新進入的競爭者利潤 空間十分有限，后來者需要很長時間才能產(chǎn)生規(guī)模效應?？蛻粽J可壁壘較高，穩(wěn)定性為重中之重。電感磁性材料作為電能轉換裝置的核心材料對設備的性能和穩(wěn)定性起到關鍵作用，因此下游客戶會對磁材產(chǎn)品 的產(chǎn)品性能、品質(zhì)管理、供貨能力等方面具有嚴格要求，其認證周期通常較 長。供貨商一旦通過認證后，出于時間成本、認證成本、更換供應商風險等 考慮，通常會保持穩(wěn)定的合作關系，新進入者較難突破已形成的供應關系。

下游客戶需求大不同，供貨商需提供完整的解決方案。金屬軟磁粉芯由于下游應 用領域范圍十分廣泛，客戶對產(chǎn)品的性能要求各不相同，因此供貨商需要針對下 游不同用戶需要為其提供整套的完整解決方案，這對新進入者存在較高難度。首 先供貨商需掌握全面的生產(chǎn)技術以滿足不同客戶的需求。其次供貨商需要在定制 化生產(chǎn)的同時解決效率、空間、成本等的優(yōu)化問題。 原材料價格回落，行業(yè)毛利率回升。2021 年金屬價格集體拉升，軟磁產(chǎn)品的原材 料成本大幅上漲，硅鐵、鋁錠、金屬硅、電解鎳的 2021 年均價分別同比上漲 62%、 33%、81%、26%。2021 年原材料快速上漲導致軟磁企業(yè)盈利能力承壓，磁材企業(yè) 的毛利率均小幅下滑。進入 2022 年，伴隨著大宗原材料價格的回落以及磁材產(chǎn)品 的提價，整體行業(yè)毛利率逐步回歸正常水平。（報告來源：未來智庫）

4、投資策略

電解鋁：供給政策糾偏是造成前期電解鋁噸盈利快速回落的關鍵原因，上半年供 應端凈增 286 萬噸，而下半年供應增量將有所放緩，產(chǎn)能凈增 181.7 萬噸，其中 新投建項目 98 萬噸。需求端，盡管地產(chǎn)竣工相對孱弱，但疫情逐步平復后，交通 運輸和新基建有望推動內(nèi)需同比增長 1.8%，再考慮到電解鋁內(nèi)外價差帶來的 350 萬噸鋁材出口，下半年電解鋁行業(yè)盈利有望企穩(wěn)回升。

鋁加工：經(jīng)歷長時間的洗牌之后，鋁加工行業(yè)落后產(chǎn)能已 經(jīng)逐步出清，同時伴隨著下游需求的平穩(wěn)增長，行業(yè)供需格局正在逐漸好轉，加 工費也呈企穩(wěn)回升跡象，受益標的有明泰鋁業(yè)、南山鋁業(yè)等。 能源金屬—鋰：2022 年全球鋰供需仍將延續(xù)緊平衡局面，鋰礦價格維持高企。預 計 2022 年鋰鹽總供給為 73.2 萬噸，總需求為 82.6 萬噸（包括庫存需求 9.2 萬噸）， 考慮原有庫存供應，鋰鹽全年供給缺口為 2.6 萬噸。

汽車電動化帶動鋰鹽需求猛 增，鋰礦山鹽湖擴產(chǎn)周期長導致供給增量較少，鋰鹽供需失調(diào)導致上半年碳酸鋰 價格一度攀升至 50 萬元/噸以上歷史高位。下半年隨著疫情影響減弱，新能源汽 車廠恢復生產(chǎn)， 鋰鹽需求將穩(wěn)步回暖，全球范圍內(nèi)鋰礦與鹽湖新增產(chǎn)能放量要在 2023 年及之后才能逐步體現(xiàn)，鋰鹽供給處于相對剛性狀態(tài)，2022 年下半年鋰鹽供 需延續(xù)緊平衡局面。2023 年后全球鋰鹽新增產(chǎn)能逐步落地，供需缺口得以彌補， 預計 22/23/24 年供需結合分別為-2.6/2.7/7.4 萬噸（負值表示供給缺口，即供小于 需）。

新材料： 銅合金材料：銅合金材料迎國產(chǎn)替代重大窗口期，行業(yè)有望量價齊升。依托于新 能源汽車和半導體產(chǎn)業(yè)的持續(xù)高景氣，新能源用連接器和引線框架需求將迎來加 速增長，銅合金作為其中的核心原材料，有望迎來黃金期。新能源車：新能源車 高壓化趨勢下，高壓/高速連接器屬于增量市場，高性能銅合金已從可選走向剛性 需求。在本土品牌崛起+特斯拉國產(chǎn)化背景下高性能銅合金材料國產(chǎn)化不斷突破； 引線框架：引線框架工藝正向蝕刻型工藝發(fā)展，在國產(chǎn)替代大邏輯演繹的推進中， 高端銅合金需求量將進一步打開。

軟磁材料：新基建新能源需求強勁，軟磁材料未來可期。在我國“雙碳”和“新 基建”積極推進的背景下，軟磁材料作為高端制造和節(jié)能減排的基礎材料，充分 受益于下游領域的高景氣度。電力領域：非晶合金材料憑借著節(jié)能環(huán)保的優(yōu)點逐 步取代硅鋼變壓器的市場，預計 2021-2023 年非晶帶材的需求量分別為 13.2、18.5、 23.8 萬噸。

電子領域：金屬軟磁粉芯作為電感元件的核心材料，充分受益光伏、 新能源汽車等終端領域的高景氣度，預計 2020-2025 年全球金屬軟磁粉芯需求量 的 CAGR 達 19%。供給端，非晶合金和磁粉芯行業(yè)供給格局高度集中，技術壁壘、 規(guī)模壁壘、客戶認證壁壘使得該行業(yè)難有新進入者并且龍頭企業(yè)強者恒強。

電解鋁：供給政策糾偏是造成前期電解鋁噸盈利快速回落的關鍵原因，上半年供 應端凈增 286 萬噸，而下半年供應增量將有所放緩，產(chǎn)能凈增 181.7 萬噸，其中 新投建項目 98 萬噸。需求端，盡管地產(chǎn)竣工相對孱弱，但疫情逐步平復后，交通 運輸和新基建有望推動內(nèi)需同比增長 1.8%，再考慮到電解鋁內(nèi)外價差帶來的 350 萬噸鋁材出口，下半年電解鋁行業(yè)盈利有望企穩(wěn)回升。

鋁加工：經(jīng)歷長時間的洗牌之后，鋁加工行業(yè)落后產(chǎn)能已 經(jīng)逐步出清，同時伴隨著下游需求的平穩(wěn)增長，行業(yè)供需格局正在逐漸好轉，加 工費也呈企穩(wěn)回升跡象，受益標的有明泰鋁業(yè)、南山鋁業(yè)等。 能源金屬—鋰：2022 年全球鋰供需仍將延續(xù)緊平衡局面，鋰礦價格維持高企。預 計 2022 年鋰鹽總供給為 73.2 萬噸，總需求為 82.6 萬噸（包括庫存需求 9.2 萬噸）， 考慮原有庫存供應，鋰鹽全年供給缺口為 2.6 萬噸。

汽車電動化帶動鋰鹽需求猛 增，鋰礦山鹽湖擴產(chǎn)周期長導致供給增量較少，鋰鹽供需失調(diào)導致上半年碳酸鋰 價格一度攀升至 50 萬元/噸以上歷史高位。下半年隨著疫情影響減弱，新能源汽 車廠恢復生產(chǎn)， 鋰鹽需求將穩(wěn)步回暖，全球范圍內(nèi)鋰礦與鹽湖新增產(chǎn)能放量要在 2023 年及之后才能逐步體現(xiàn)，鋰鹽供給處于相對剛性狀態(tài)，2022 年下半年鋰鹽供 需延續(xù)緊平衡局面。2023 年后全球鋰鹽新增產(chǎn)能逐步落地，供需缺口得以彌補， 預計 22/23/24 年供需結合分別為-2.6/2.7/7.4 萬噸（負值表示供給缺口，即供小于 需）。

新材料： 銅合金材料：銅合金材料迎國產(chǎn)替代重大窗口期，行業(yè)有望量價齊升。依托于新 能源汽車和半導體產(chǎn)業(yè)的持續(xù)高景氣，新能源用連接器和引線框架需求將迎來加 速增長，銅合金作為其中的核心原材料，有望迎來黃金期。

新能源車：新能源車 高壓化趨勢下，高壓/高速連接器屬于增量市場，高性能銅合金已從可選走向剛性 需求。在本土品牌崛起+特斯拉國產(chǎn)化背景下高性能銅合金材料國產(chǎn)化不斷突破； 引線框架：引線框架工藝正向蝕刻型工藝發(fā)展，在國產(chǎn)替代大邏輯演繹的推進中， 高端銅合金需求量將進一步打開。此外行業(yè)門檻受研發(fā)和認證雙重壁壘，后入者 難以輕易進入，競爭格局向好，受益標的有國內(nèi)高端銅合金龍頭博威合金。

軟磁材料：新基建新能源需求強勁，軟磁材料未來可期。在我國“雙碳”和“新 基建”積極推進的背景下，軟磁材料作為高端制造和節(jié)能減排的基礎材料，充分 受益于下游領域的高景氣度。

電力領域：非晶合金材料憑借著節(jié)能環(huán)保的優(yōu)點逐 步取代硅鋼變壓器的市場，預計 2021-2023 年非晶帶材的需求量分別為 13.2、18.5、 23.8 萬噸。電子領域：金屬軟磁粉芯作為電感元件的核心材料，充分受益光伏、 新能源汽車等終端領域的高景氣度，預計 2020-2025 年全球金屬軟磁粉芯需求量 的 CAGR 達 19%。供給端，非晶合金和磁粉芯行業(yè)供給格局高度集中，技術壁壘、 規(guī)模壁壘、客戶認證壁壘使得該行業(yè)難有新進入者并且龍頭企業(yè)強者恒強，因此產(chǎn)能擴張的龍頭企業(yè)將充分享受下游需求增長。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】未來智庫 - 官方網(wǎng)站